（报告出品方/分析师：民生证券邱祖学李挺）

东方钽业深耕钽铌行业近60年，是国内唯一的覆盖钽铌矿石的湿法冶炼、火法冶炼以及钽粉、钽丝、射频超导腔等钽铌制品制备的全流程生产企业。

年，北京有色金属研究院钽、铌部分实验室搬迁到宁夏成立冶金部厂即为东方钽业前身；年冶金部厂更名为宁夏有色金属冶炼厂；年4月，宁夏有色金属冶炼厂以钽、铌、铍合金部分经营性净资产出资作为主要发起人，联合其它4家企业共同发起设立宁夏东方钽业股份有限公司；年东方钽业在深交所上市。

公司目前主要从事钽铌及其制品业务，钽丝、钽粉市占率均位于全球前列，同时子公司依托公司全产业链资源优势积极开拓新型材料应用，如射频超导腔、高温红外辐射涂层材料以及3D打印粉末材料等。

公司主导产品电容器级钽粉、钽丝产品产销量多年位居行业前列，与美英德日韩等国的主要钽电容器制造商均建立了长期稳定的合作关系。

公司还积极拓展新型材料领域，子公司东方超导主要从事超导腔高纯铌材及射频超导腔；分公司宇发高温材料主要从事高温红外辐射涂层材料；子公司东方智造主要从事钽铌及其合金3D打印用粉末和3D打印产品。

东方钽业是中国有色集团新材料板块的重要构成。

东方钽业为中色东方子公司，为中国有色矿业集团有限公司孙公司，是中国有色矿业集团新材料板块的重要支撑力量。

中色东方持有东方钽业45.8%的股份，东方钽业目前重要分/子公司包括宇发高温材料分公司、宁夏东方智造科技有限公司（90.53%）和宁夏东方超导科技有限公司（68.64%）。东方钽业于年还进行资产置换持有西北稀有金属材料研究院宁夏有限公司（西材院）28%的股份。

2.1正向激励改革增添发展动能，老国企焕发新生

东方钽业及所属中色东方坚持以改革求发展，积极制定实施正向激励机制，激发发展动能，企业整体经营业绩得到显著提升。

中色东方面向子分公司领导班子和所有技术、技能人员实施“三个不低于”薪酬激励，参照中色东方领导班子正副职薪酬水平实施薪酬激励，对做出突出贡献的特殊专家薪酬水平不低于集团公司班子正职薪酬水平，对做出重要贡献的主要专家薪酬水平不低于集团公司班子副职平均薪酬水平，对做出重要贡献的技能人员薪酬水平不低于集团公司班子副职平均薪酬水平。

年，中色东方“三个不低于”政策覆盖的6家子分公司净利润增长了5.57倍，改革成效立竿见影；年，中色东方经营业绩创建厂57年来最好水平，提前三年完成了“十四五”末的净利润目标，东方钽业业绩表现也创近十年新高。

公司还灵活运用改革工具对旗下子公司开展股权激励、领办创办、项目收益分红等多种中长期激励措施，增强内生动能，员工“主人翁”意识显著增强，激励成效也十分显著。

公司发布股权激励计划草案，彰显公司发展决心和信心。

年12月，东方钽业发布股权激励计划草案，拟授予不超过万股限制性股票，占公司股本总额44,.26万股的1.18%；其中首次授予万股限制性股票，预留12万股限制性股票‘限制性股票的首次授予价格为4.59元/股；首次授予的激励对象为人，包括公司董事、高级管理人员、中层管理人员及核心骨干人员。

本次股权激励计划草案还设定-年业绩考核目标，以年营业收入为基数，、、年营业收入年复合增速要求分别不低于15%、15%和16%。

2.2改革红利显现，经营业绩持续向好

公司营收稳步增长，净利润快速提升。公司市场开拓成效显著，产品产销量持续提升，年实现营收7.95亿元，同比增长17.49%，年前三季度实现营收7.24亿元，同比增长18.35%；同时内部正向激励改革红利释放，提质增效效果显著，年实现归母净利润0.88亿元，同比增长79.10%，年前三季度实现归母净利润1.34亿元，同比提升44.65%。

公司营收结构中钽铌及其合金制品业务占据主要份额，钽铌业务毛利率基本稳定。年公司进行资产置换剥离了钛材分公司、光伏材料分公司、研磨材料分公司、能源材料分公司等相关资产，目前钽铌业务占据几乎全部份额。

毛利率方面，钽铌业务毛利率基本保持稳定，-年上半年分别为14%、20%、22%和17.8%。

公司毛利率稳步提升略有波动，净利率呈现持续提升趋势，研发费用率稳中有升，销售费用率基本平稳，管理费用率、财务费用率呈现缓慢下行趋势。

-年，东方钽业综合毛利率从15%提升到23%，年前三季度毛利率回落到17%，主要系原材料价格上涨所致；公司净利率从年的7%持续提升到年前三季度的19%。

期间费用方面，公司研发费用率从年的1.9%提升到年前三季度的4.1%；销售费用率从年的1.1%变化到年前三季度的1.3%；管理费用率从年的10.7%下降到年前三季度的8.2%；财务费用率从年的2.3%下降到年前三季度的-1.8%，年主要系汇率变化带来汇兑收益增加。

公司员工数量近年呈现逐步下降趋势，从年的人下降到年的人，主要系公司聚焦钽铌主业发展，剥离、退出了部分亏损没有竞争力的产业，实施了职工内退措施；但公司研发人员数量呈现稳步提升趋势，从年的人提升到年的人，体现了公司高素质专业化队伍建设在持续加强。

2.3募投项目实现高端产品产能扩充，聚焦支撑长远发展

公司发布定增项目聚焦钽铌主业，产能快速增长。公司发布定增项目预案具体包括火法冶金项目、制品项目及铌超导腔项目，主要为了解决现有生产线产能不足、个别设备老化、生产效率不高等问题，对火法冶金、制品产线以及铌超导腔产能进行扩充，并对制品产线进行智能化升级改造；

另一方面是聚焦高端化路线，募投项目主要针对高端熔炼熔铸钽铌产品及钽铌合金制品，包括铌钨合金、超导铌材及铌超导腔、钽靶坯、铌靶坯等高端高附加值产品，希望实现钽、铌及合金在半导体、高能物理研究粒子加速器、航天航空及军工方面的供给自足，支持国内钽铌材料在关键领域的快速发展。

3.1全球钽业龙头地位稳固，高端产品稳步拓展

3.1.1钽：金属性能优异，应用领域广阔

钽金属性能优异，应用市场广阔。钽是一种金属元素，元素符号为Ta，密度为16.68g/cm3，钽在自然中与化学性质相近的铌共生，一般蕴藏在钽铁矿、铌铁矿和钶钽铁矿中。

钽的物理性质优异，外表呈银白色，熔点为±50℃，是仅次于钨、铼的第三个最难熔的金属；钽极富延展性，可以拉制极细薄的钽丝和钽箔。

钽化学性质极其稳定，抗液态金属腐蚀能力强，不怕硝酸、盐酸、王水等；金属钽在常温的空气中稳定，加热到高于℃则加速氧化生成Ta2O5；钽的表面能形成致密稳定、介电强度高的无定形氧化膜，易于准确方便地控制电容器的阳极氧化工艺，同时钽粉烧结块可以在很小的体积内获得很大的表面积。

因其优越性能，钽被广泛应用于钽电容器、高温合金、靶材、化工防腐、国防军工、硬质合金等下游高新技术领域，全球60%~65%的钽以电容器级钽粉和钽丝的形式用于制作钽电容器。

3.1.2钽供给：国内钽资源主要依赖进口

全球钽资源主要分布于澳大利亚和巴西，合计占比达99%。钽作为稀有金属，在地球上的资源量较其他金属相比，相对较少，全球已探明钽资源主要分布在澳大利亚和巴西，两国的资源储量足够满足预期需求。

根据USGS数据，年全球钽资源储量约14万吨，澳大利亚钽储量达9.9万吨，约占全球的70.7%，巴西钽储量达4万吨，占全球比重约28.6%。

中国钽资源储量相对较缺乏，钽矿主要分布在江西、内蒙古和广东三省，储量分别占全国的25.8%、24.2%和22.6%，三省合计占72.6%。其中，江西矿床属于稀有金属花岗岩型，内蒙古矿床主要为碳酸岩型和花岗伟晶岩型。

我国钽矿优势在于：花岗岩型钽矿储量丰富，综合利用价值高，既可生产钽铌，还可综合回收新能源金属锂，尾矿可综合回收锂长石。

我国钽矿劣势在于：矿石品位低，品位在万分之一左右，开采成本较高，产量无法满足国内冶炼、加工市场的需求；并且中国钽矿床总体规模小，嵌布粒度细而分散，多金属伴生，造成难采、难分、难选，回收率低，赋存状态差的情况。

全球钽矿产量主要集中于刚果、巴西、卢旺达和尼日利亚，年合计份额占比达81%。全球钽总体呈缓慢上升趋势，但由于钽金属的稀缺性，短期难以大幅扩张。

根据USGS统计数据，年全球钽精矿产量达吨，刚果（金沙萨）产量世界最高，约为吨，占全球产量比重33.3%，其次为巴西，产量为吨，占全球产量比重22.4%，卢旺达、尼日利亚分列三、四名，前四大国家合计份额达81%。中国钽产量相对较低，年中国钽精矿产量为76吨，占世界总量3.6%。

3.1.3钽需求：钽电容器为钽金属下游主要应用领域

钽电容是钽金属下游应用占比最高的产品，世界上60%-65%的钽以电容器级钽粉和钽丝的形式用于制作钽电容器。钽电容器即钽电解电容，是使用金属钽当成介质的电解电容器。

传统钽电容器经混粉成型、烧结、被膜等二十余项工艺制备而成。按照电解液的形态，钽电容器有液体和固体电容器之分，固体钽电容器是将钽粉压制成型，在高温炉中烧结成阳极体，其电介质是将阳极体放入酸中赋能，形成多孔性非晶型Ta2O5介质膜，通过石墨层作为引出连接用。此层氧化膜介质完全与组成电容器的一端极结合成一个整体，不能单独存在。

在钽电解电容器工作过程中，具有自动修补或隔绝氧化膜中的疵点的性能，使氧化膜介质随时得到加固和恢复其应有的绝缘能力，而不致遭到连续的累积性破坏。

这种独特自愈性能，保证其长寿命和可靠性的优势。目前生产的钽电解电容器主要有烧结型固体、箔形卷绕固体、烧结型液体等三种，其中烧结型固体约占生产总量的95%以上。

钽电容器性能稳定，适宜于有可靠性要求的场合。钽电容器诞生于年，综合性能优异，其电容量高、漏电流小、等效串联电阻低、高低温特性好、使用寿命长、电性能稳定、工作温度范围较宽，具有铝电容、薄膜电容、陶瓷电容无可替代的优势。

可靠的性能使得钽电容器特别适宜军事、航天事业等有可靠性要求的场合，在工业市场、军用市场钽电容器都得到了非常广泛的应用。

从各类电容器市场占比来看，陶瓷电容占比最高达56%，铝电解电容次之，占比达23%，钽电解电容占比为9%，位列第三。虽然因为其成本较高导致市场份额小于其他三类电容器，但在高端电容器的领域，钽电容器拥有稳定的市场份额和性能优势。

钽电容器应用领域广泛。由于钽电容器具有其它诸多电容器不可比拟的优异特性，在微电子科学和表面贴装技术领域，几乎无可等效替代的其它电容器与之竞争。

钽电容下游应用领域可分为民用和军用两大类，年中国钽电容器下游需求市场主要为民用领域，占比达64%，军用领域需求占比为36%。

民用领域包括了消费电子、工业控制、电力设备及新能源、通讯设备、轨道交通、医疗电子设备及汽车电子等，军用领域包括航空、航天、舰船、兵器和电子对抗等。

受益“信息强军”、5G升级和云计算快速发展，中国钽电容器市场规模有望持续增长。-年全球钽电容器市场规模从13.4亿美元增长到16亿美元，8年CAGR达2.2%；-年我国钽电容器市场规模从40亿元增长到63亿元，9年CAGR为5.2%。

目前中国正在构建以国内大循环为主体的新发展格局，持续增加航天航空、高能物理、高端材料研究等方面的投入，鼓励企业下大力气突破高新技术“卡脖子”难题和“替代进口”产品，政策利好东方钽业电容器级钽粉产销。

军用领域方面，在“信息强军”号召与军事改革背景下，预计我国军费支出仍有较大上涨空间，军工行业景气度可实现长期跨越，钽电容产业有望受益。钽电容器的民用应用领域空间更大，5G网络升级、云计算产业带来基站、服务器等新基建的旺盛需求业为钽电容器市场带来发展机会。

全球钽电容器市场主要被海外厂商占据主要份额。

基美是全球钽电容龙头，占比达35%，京瓷次之，占比达23%，中国厂商占比约为12%。以基美、京瓷、威世为代表的国际钽电容器制造商，掌握和积累了钽电容器的核心技术和关键材料，且其钽电容器生产设备仪器先进、精度高、可控性强、效率高，无论是企业的规模，产品的可靠性、一致性，以及新产品开发等方面均领先于国内钽电容器企业。国内钽电容器生产厂商主要有振华新云电子、火炬电子、宏达电子。

3.1.4积极突破攻关高比容钽粉、钽靶材、医疗用钽材等高端应用

钽靶材主要应用于半导体镀膜、光学镀膜等领域。钽基薄膜具有高导电性、高热稳定性和对外来原子的阻挡作用，故用溅射镀膜法在集成电路上镀上钽膜，可防止铜向基体硅中扩散。

在半导体制造中，钽是阻挡层薄膜材料之一，钽作为阻挡层通常用于90-14纳米技术节点的先端芯片中，所以钽靶及其环件是制造技术难度最高、品质保证要求最严的靶材产品，同时因为钽矿资源较稀缺也使得高纯钽靶价格昂贵。

钽靶通常采用铸锭压力加工法和粉末冶金法进行制作。铸锭压力加工法是以熔炼得到的高纯钽锭为原料，通过轧制、退火等塑性加工工艺调控微观组织及坯料形状尺寸，再对坯料进行机加工，进而得到钽靶。

粉末冶金法采用钽粉为原料，用热压或热等静压的方法对其成型，然后对成型坯料进行机加工进而得到钽靶。

粉末冶金钽靶可以避免内部组织的分层，靶材的组织结构比铸锭压力加工法所生产的组靶更均匀。但是，由于钽粉中的氧含量及其他杂质含量较高，导致利用粉末冶金法制备的钽靶的氧含量和化学杂质含量偏高。

受益于半导体行业高景气度，全球半导体靶材市场快速增长。高纯靶材是半导体制造中溅射镀膜的核心材料，因为半导体元件内部由衬底、绝缘层、介质层、导体层及保护层等组成，其中介质层、导体层以及保护层都要用到溅射镀膜工艺。我们预计年全球半导体靶材市场规模将达到亿元，中国半导体靶材市场规模将达到24亿元。

中国钽行业在高端应用领域如高比容高压钽粉、半导体用钽靶材等领域占比依旧较低，东方钽业持续进行自主创新实现高端应用突破。

东方钽业高性能钽粉国内市场占有率80%以上，钽粉市场份额约占世界总量的25%。世界钽行业三强包括德国HCST、美国Cabot和中国东方钽业。

东方钽业钽粉业务目前已形成了钠还原高比容钽粉（FTW系列）、中压片状钽粉（FTP系列）、电子轰击高压钽粉（FTD系列）、高纯冶金级钽粉（FTA系列）四个系列产品，高、中、低端产品全方位的进入了国际市场。

在高端钽粉领域，公司解决了中高压钽粉漏电流和击穿电压的问题，FTW70K钽粉比容达到国际先进水平，新产品K高比容钽粉也已实现大批量销售；在钽靶材高端领域，公司开发出高纯钽靶用高纯钽粉实现大批量销售，12寸钽靶认证也取得重大进展，加速了钽靶材国产化进程。

金属钽材具有良好的物理力学特性和生物相容性，成为了继钛金属之后又一种新型生物医疗材料，医疗应用广泛。钽材植入机体后生物组织在其表面易生长，与自然骨有较高的结合性能，故有“亲生物金属”之称。钽丝强度大、拉力大、固定牢固、对人体无毒无害、耐腐蚀无需手术再取出，是极适于代替钢丝等骨折固定的新材料，除了避免患者二次手术取出的痛苦，还可以避免或减少骨坏死、不愈合等临床棘手的并发症。

钽还可应用成为钽涂层，其拥有优异的耐腐蚀性，将其涂覆在某些医用材料表面，可以阻止有毒元素的释放，提高金属材料的生物相容性，同时钽涂层也提高了材料在人体中的可视性。金属钽被广泛应用在口腔种植体植入、股骨头坏死治疗、冠状动脉支架植入、人工髋臼假体植入、外科手术缝合线制作等医学相关领域。

东方智造通过3D打印技术实现钽材结构件的医疗领域应用，拓展了东方钽业生物医疗用钽材料的应用。多孔钽金属材料具有独特的物理、机械以及组织长入的特性，在许多骨科领域都有应用。东方智造运用3D打印技术可生产出不同的多孔钽系列产品，包括多孔钽培养基、钽牙钉种植体、颅骨多孔结构、椎间融合器、多孔钽骨小梁等。

3.2国内铌行业龙头，高端超导铌产品国内领先

3.2.1铌：超导特性优异，应用领域广泛

铌（Nb）是一种银灰色稀有过渡金属，具有高熔点(℃)、高沸点(℃)、高延展性、抗疲劳性、抗腐蚀性、超导等特点，铌还具有细化钢中晶粒的能力，广泛用于钢铁工业、电子工业、航天航空、原子能、海洋开发等领域。

铌产品包括铌铁、铌钛及铌镍等铌合金、氧化铌、碳化铌和氮化铌等铌化合物以及铌材等，其中铌铁是最主要的铌产品。

3.2.2铌供给：国内铌资源主要依赖进口

全球铌资源的分布高度集中，主要分布于巴西及加拿大。据USGS统计，年全球铌储量达万吨，其中巴西的铌资源最为丰富，储量高达0万金属吨，占比达90%，加拿大铌资源储量达万吨，占比为9%。

我国有经济利用价值的铌矿资源少，铌产品的国内供给不足。我国的铌资源多存在于多组分共伴生矿，平均品位与巴西及加拿大等国家的矿区差距较大，且矿物粒度细、选冶难度高、回收率低。

全球铌矿产量高度集中，主要分布于巴西及加拿大。年全球铌矿生产量7.5万吨，其中巴西的产量为6.6万吨，占全球总产量的88%，加拿大产量为吨，占全球产量比重为10%。铌矿产量主要来自烧绿石和铌铁矿以及钽铁矿等其它矿物，烧绿石和铌铁矿约占总产量的99%以上。CBMM公司旗下拥有的Araxa矿山产量约占全球铌矿供应的85%，MagrisResourcesInc公司旗下的Niobec矿和洛阳钼业旗下的Catalao矿各占7%左右。

在过去的50年里，上述三座矿山几乎供应了全球99%的铌资源。钢铁占铌的需求侧比重达90%以上，我国铌行业主要依靠进口来满足需求，巴西和加拿大的铌铁占我国99%的铌铁进口市场的份额。

3.2.3铌需求：钢铁应用占比最高，超导领域首选材料

铌需求结构高度集中。从需求结构上来看，高强度低合金钢级铌铁（铌铁合金）是全球铌最大消费领域，占铌消费总量的约90%，主要用来生产特种钢；高纯铌铁主要用于航天装备、民航客机和电站的陆基燃汽轮机；铌金属和铌合金主要用于航空航天工业、超导体和核能领域；铌化学制品用于催化剂和功能陶瓷等。

中国铌资源的消费结构与全球相似，与钢铁工业关系密切的铌铁消费占比90%以上。

未来建筑及大型钢结构用铌量仍是铌需求增长的主要驱动力。近期除汽车行业铌需求量下降外，其他传统铌消费领域仍保持稳定上升趋势。从需求量上来看，我国铌资源消费从年的2.02万吨，到年需求量将达到2.97万吨，年平均增速为6.72%。

铌是制造超导材料的首选元素。超导是指在一定温度条件下物质电阻突然消失的现象，超导材料是指在一定条件下具有直流电阻为零和完全抗磁性的材料，根据超导材料的临界温度，可将超导材料分为低温超导材料和高温超导材料，全球超导市场以低温超导为主。

铌因为具备较高的临界温度，成为低温超导领域的首选元素，低温超导材料目前已实现商业化的包括NbTi和Nb3Sn，高温超导材料有实用价值的主要有铋系、钇系等。

低温超导行业产业链主要包括上游原材料、超导线材、超导磁体、超导设备四个环节，目前低温超导材料的绝大部分应用都是基于超导磁体产生的强磁场，主要应用领域包括MRI（磁共振成像仪）、MCZ（磁场直拉法）、NMR（核磁共振波谱仪）、粒子加速器等。铌射频超导腔是新一代粒子加速器中的关键部件，采用铌超导腔的粒子加速器具有运行稳定好、平均流强高、加速梯度高、低损耗、运行成本低的特点。

射频超导腔全称为射频超导加速腔，是加速器中给粒子束流提供能量的核心部件，相当于加速器的发动机。

国内正在建设的粒子加速器有上海硬X射线自由电子激光(SHINE)项目,项目共需1.3GHz-9Cell超导腔只和3.9GHz-9Cell超导腔16只；加速器驱动嬗变研究装置(CIADS)项目,项目共需Spoke、HWR等不同型号的超导腔只；强流重离子加速装置(HIAF)项目,项目共需QWR、HWR等不同型号的超导腔只，需求空间可观。

3.2.4东方超导发布募投项目积极扩充射频超导腔产能

东方钽业是全球极少数能够生产超导铌材和铌钛材的公司之一以及唯一兼具材料生产和超导腔制造能力的公司，东方超导为射频超导腔业务主体。

东方超导于年由东方钽业与北京大学合资成立，通过产学研相结合的方式，将北京大学在超导腔领域已进行了数十年的研究成果实现产业化。北京大学目前持有东方超导22.88%的股份，东方钽业持有东方超导68.64%的股份。

东方超导在东方钽业高纯铌材生产加工基础上，根据现有技术基础和研发成果，完善了包括超导腔高纯铌板材料的制备与检验、超导腔半腔冲压与精加工、电子束焊接、超导腔射频频率与场平坦化调整、超导腔后处理工艺、超导腔性能测试等在内的高加速梯度要求的生产流程。目前东方超导已形成一套完整的射频超导腔的生产线，是国内唯一具有超导腔生产及后续处理产业链的公司。

东方超导营业收入稳步提高，利润增长未来可期。

-年，东方超导营收从万元增长到.9万元，H1营收达.5万元；-年，东方超导净利润从20.3万元增长到.9万元，H1净利润达.1万元。东方超导目前射频超导腔产能为30支/年，远不能满足下游需求。

东方钽业年也发布定增项目预案，拟新增铌超导腔产能70支/年，项目建设期24个月，达产后合计产能将达到支/年。

年，东方超导通过增发注册资本、向员工出售股权的方式对核心骨干员工进行股权激励，极大的提升了员工的积极性，公司未来成长可期。

3.3铍是国防军工战略金属，西材院为国内唯一铍材加工企业

3.3.1铍：核性能优异，高科技领域重要应用金属

铍是最轻的稀有有色金属之一，具有低密度、较高的熔点（4℃）、高模量、良好的辐照透过性、低的泊松比、核性能好、高比热、尺寸稳定性好、良好的热导率、对红外光的反射性及热膨胀的相容性好等一系列优良性能。基于这些性能，铍被广泛应用于核技术、航天及航空工业、惯性导航仪表器等多种高精尖领域。

3.3.2铍供给：全球铍矿资源丰富，中国呈现高度集中趋向

全球铍资源量预计超10万吨，其中约60%集中在美国。目前具备商业开采价值的铍矿石主要是绿柱石和羟硅铍石。羟硅铍石的氧化铍理论含量为39.6%-42.6%，实际上开采的高品位矿石氧化铍含量也仅有0.69%。羟硅铍石是美国开采的主要铍矿石。绿柱石理论上氧化铍含量为14%，实际开采的高品位绿柱石为10%-12%。巴西有世界上最大的绿柱石矿床，绿柱石储量居世界第一。

中国铍矿床在空间上的分布具有高度集中的趋向，储量明显集中在新疆、四川、云南、内蒙古、广东、江西、湖南7省（区）。其中，新疆铍矿基础储量1.69万吨，占全国一半以上，达到57%；四川省铍矿基础储量1.06万吨，占全国铍基础储量的35%，两省合计占比达91.97%；云南省铍矿基础储量为.38吨，占比为3.96%，其余省（区）铍矿基础储量都小于吨，占比均不到2%。

全球铍矿产量呈现缓慢上行趋势，-年全球铍矿产量达从吨逐步提升到吨。全球铍矿生产大国主要是美国和中国，年美国和中国铍矿产量分别为吨和70吨，占全球铍矿总产量比重分别为65.4%和26.9%。

3.3.3铍需求：国防军工领域重要金属材料

铍广泛用于各工业部门。根据美国铍产品销售收入，约23%的铍产品用于工业部件；航空航天和国防应用以及汽车电子领域各占17%；消费电子产品占12%；电信基础设施占11%；5%用于能源应用；1%用于半导体应用。

加工铍最常见的形式是铍合金带材和散装产品，用于所有应用领域。大多数非合金铍金属和铍复合材料产品用于国防和科学应用。

铍金属的优异核性能使其成为核武器与反应堆的重要反射材料和减速材料。金属铍的核性质十分优异，铍的相对原子质量仅为9，其中子在原子核中的结合能仅相当于大多数稳定原子能量的1/6~1/5，可以用作中子源、中子倍增剂。此外，在所有金属中铍的热中子吸收截面最小、散射截面最大，是很好的反应堆反射材料和减速剂。

根据国际核安全中心数据，目前在全世界共有座研究用核反应堆，其中有82座使用铍作为核反应堆芯的反射体材料和减速剂，如美国橡树岭研究反应堆（ORR）、日本原子能研究所材料试验反应堆（JM?TR）和研究反应堆（JRR-3）、法国的JulesHorowitz反应堆（JHR）、叙利亚的微型中子源反应堆（MN?SR）等均用铍作为反射体材料或减速剂。我国首座大功率高通量试验反应堆，用铍做反射层，共使用套精密铍组件。

铍在国防技术和航空航天领域主要用于惯性导航系统、飞行器和光学系统。

1)惯性导航系统：导弹、飞机、火箭、潜艇的惯性导航系统被认为是最精密的装置，由于具有较高的尺寸稳定性和较低的密度，铍成为惯性导航系统中最理想的结构材料，与其他金属相比，铍作为主材的惯性器件具有最高的导航精度。

在战略导弹惯性导航领域，铍材陀螺组件和惯性平台得到广泛应用；在战斗机、运载火箭、民航的惯导系统中，铍制精密导航仪表也得到了广泛应用。

2)飞行器结构件：随着粉末冶金制备技术的不断进步，铍材在保持原有密度低、热性能好等特性基础上，还具备了高比刚度、高强度等优越的机械性能，因此，在满足强度要求的前提下，铍构件可以做得更轻更薄，有效减少构件重量，大幅降低发射成本。美国F-35闪电Ⅱ隐形战斗机的红外光电瞄准系统万向外壳，采用铍铝合金使得其设计简化、重量减轻、性能提高。

3)光学系统：抛光的铍对红外线的良好反射性使得其在光学领域发挥着不可替代的作用，铍镜刚度高、尺寸稳定性好，可使光学系统获得更清晰、更准确的图像。

在国防领域，铍镜广泛应用于夜视系统、红外照相机、坦克射击控制系统和战斗机的光学系统中。铍以优异的力学、物理性能和抛光工艺性能，成为空间和地面光学系统中反射镜的首选材料，且已被成功应用于制造大口径反射镜。

3.3.4西材院是国内唯一铍材研究加工基地

西材院主要从事金属铍及铍合金的科研、生产和销售，是我国唯一的铍材研究加工基地。

西北稀有金属材料研究院宁夏有限公司是中色（宁夏）东方集团有限公司下属控股子公司，是中国有色集团成员单位，作为国内唯一铍材研究加工基地，建有稀有金属特种材料国家重点实验室、宁夏特种材料重点实验室和稀有金属铍材行业重点实验室。

目前西材院拥有铍材、粉体、靶材三大核心产业，主要从事金属铍及其合金、粉体材料及电子浆料、氧化物粉体及靶材等研究开发、生产和销售，主要产品应用于航天航空、核工业等领域，客户主要为国家大型军工企业以及科研院所。西材院主要承接铍金属国防军工应用领域业务，其子公司中色新材料承接铍金属非军工业务，主要覆盖铍铜业务、电子浆料以及靶材等。

西材院营收及净利润持续快速提升。随着国际政治局势的波动，国家军备水平提升，西材院相关产品的采购量明显增加，公司盈利能力明显提升。

-年西材院营收从2.97亿元增长到4.84亿元，3年CAGR为17.7%，H1营收达6.2亿元，同比增长83%；-年西材院净利润从1.14亿元增长到1.72亿元，3年CAGR为14.7%，H1净利润达1.39亿元，同比增长16%。

西材院作为国内唯一一家具备供应增强热负荷第一壁“铠甲”材料的生产企业，实现ITER项目核心部件中国制造突破，西材院为ITER项目提供的关键材料——铍瓦产品各项性能指标完全满足ITER项目设计需求。

ITER项目全称为“国际热核聚变实验堆项目”，也被惯称为“人造太阳”，目的是模拟太阳内部的核聚变反应制造能量，证明核聚变发电可以实现商业应用规模。

我国在科技部中国核聚变能源计划执行中心带领下，承担了项目约10%的任务，主要承担研制增强热负荷第一壁直接面对芯部1亿摄氏度的高温等离子体，是ITER整个系统最关键的堆芯部件，被叫做“防火墙”。金属铍是ITER第一壁部件直接面对高温等离子体的“铠甲”和获取其能量的关键材料。

西材院经过不断的工艺原理摸索，实现了关键材料和关键技术的重大突破，现已具备小批量供货能力。

西材院同时又签订了新的ITER项目订货合同，未来随着ITER项目逐步实施，按照中国承担份额，西材院将为增强热负荷第一壁供应更大批量的铍瓦产品。

4.1盈利预测假设与业务拆分

公司主营业务包括钽铌及其合金制品业务、钛及钛合金制品业务以及其他业务，其中钽铌及其合金制品业务占整体营收比重占据绝对份额，我们将公司业务划分为钽铌及其合金制品业务板块和其他业务板块进行拆分预测。

钽铌及其合金制品业务板块，主要包括钽丝、钽粉、火法冶炼、钽铌制品等细分产品，公司钽丝钽粉业务立足于既有市场份额优势持续创新推出高端产品并实现批量出货，海外客户订单情况良好，外销数据持续提升；同时公司年11月发布非公开发行A股股票预案，伴随定增项目投产，火法冶炼以及钽铌制品产能都有望得到提升。我们预计公司-年分别实现营业收入9.55、11.28、13.37亿元，毛利率分别为17.1%、19.0%、21.0%。

其他业务板块占公司营收份额比重低，因此我们假设其他业务板块保持平稳，综合两块业务我们预计公司-年分别实现营业收入9.66、11.39、13.48亿元，同比分别增长22%、18%、18%，预计毛利率分别为17.3%、19.1%、21.1%。

4.2估值分析

公司属于有色金属冶炼加工企业，同时积极推进自主创新拓展国防军工、高端制造等高端领域应用，因此我们选取鑫科材料、斯瑞新材、西部超导、有研新材作为可比公司，兼具冶炼加工环节和高端制造特点。以年1月20日收盘价计算，可比公司-年PE均值分别为45/30/23倍，高于公司估值。

4.3报告总结

公司作为传统国企代表，通过积极实施正向激励市场化改革和持续进行自主创新双轮驱动，老国企面貌焕然一新；公司作为国内钽铌铍行业龙头，凭借过硬的技术实力，在高端应用领域不断取得突破，伴随定增项目有望扩充产能支持长期成长，公司业绩未来可期。预计公司-年归母净利润分别为1.81/2.05/2.56亿元，对应1月20日股价，-年PE分别为26/23/18倍。

1）原材料价格波动风险。公司主要原材料为钽矿石、铌矿石等，原材料价格的波动或影响公司的毛利和净利水平。

2）新品研发不及预期。新品研发进展存在不确定性，或影响公司认证进度从而最终影响公司业绩。

3）下游需求不及预期。国内外疫情因素或导致经济复苏节奏缓慢，从而影响下游消费意愿导致上游材料放量不及预期，影响公司业绩。

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